跌幾多先夠？

最近寫作動力為零，因此盡量簡短。老實說我也不是病毒專家，點知可以搞到幾時？我們能做的，就是針對不同的情景做出預測，然後按實際情況見機行事。所以說，到底跌幾多先夠？

考慮以下公司:

2020預測淨現金流	$10
2020-24 增長率	每年10%
2024後terminal growth rate假設	2%
加權平均資本成本 (WACC)	11%

忽略公司現時淨資產，根據DCF模型，公司現時的合理價值應為$133

	2020	2021	2022	2023	2024	2024之後	總值
現金流	10.0	11.0	12.1	13.3	14.6	165.9
折現值	9.0	8.9	8.8	8.8	8.7	88.7	133.0

因應病毒情況，作以下情景假設

情景	DCF估值	相對base case ($133)的跌幅
2020現金流歸零 但不影響2020後運作(即2021年仍能賺$11)	$124	6.8%
2020現金流由$10變$-5 但不影響2020後運作	$119	10.2%
2020現金流歸零 2021年才開始賺$10，按10%年增長至2024	$112	15.7%
2020現金流由$10變$-5 2021年才開始賺$10，按10%年增長至2024	$108	18.8%

以上假設的起點，已是2020年全年沒有生意做，當然各家公司體質不同，估值的假設沒那麼簡單，病毒情形也是千變萬化，但我們仍能從中得到些基本概念。例如對於一些能在疫情過後快速復完的行業（即情景1），估值的影響其實頂多就是低雙位數。

美股大跌的頭兩天尚可說是受聯儲局的減息取態影響，但之後的連日暴跌，要解釋的話就只能說大家都害怕武漢肺炎演變成世紀級頭號殺手。如果真的是這樣的話，也許你和我都要馬上賣鹹鴨蛋，何必為錢財擔心?

但如果情況沒那麼惡劣，經濟活動能在2021年恢復，更甚者疲弱的上半年經濟環境會迫使聯儲局加快減息，netnet下來可能還有賺。

最後祝各位身體健康。

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[收息股] 香港寬頻又搞屎棍？

好耐冇為個股業績寫比較長既評論，但因為HKBN升下升下（加上ATVI跌下跌下....)已經變成筆者top3 holding之一，而且呢次業績發放既訊號比較唔一致，所以覺得有需要講下。

數字本身其實冇咩特別，收入略勝市場預期，固網ARPU亦都一如市場預期止跌回升，加價後客戶流失率偏低，證明之前要股東捱左成年既減價戰策略終於產生正面效果。EBITDA只有中單位數增長，主要係因為多左一億買手機成本。我唔係好確定個入帳方式，但估計因為賣手機唔係主營業務，所以將成舊數塞落市場成本而唔係COGS。

Recap一次點解一年幾之前點解香港寬頻跌過一獲甘，因為手機網絡商將迎來5g capex，但固網就係現金收割期，所以當時較受cash flow investor歡迎。但HKBN就突然打價格戰，以上客量為最主要KPI，令投資者失預算。

而今次業績後跌4.5%，我相信唔係業績本身問題，而係公司又想搞多獲屎棍，勢要兩年增加20萬固網客戶，即係又減價。就咁睇落似乎又重演一年幾前既戲碼，但呢次對我黎講，係plus上加plus。

首先，今次價格戰係有market segmenting的，目標主要係偏遠地區補貼政策下釋放既新客源，其次係個別比競爭對手壓到特別平既地區/plan，現有客戶依然會加價，呢樣野係之前做唔到。

其次，以AFF（你當等同於派息啦）做KPI既方針依然無變，管理層要達標拎bonus share，去到2021年既CAGR要有20%，無論係個scheme本身既結構，同埋目標增長既幅度，係港股中都係絕無僅有。半年派息yoy增長成34%，而且講到明下半年唔會少過上年，講緊全年最少都增派21%，呢個本身就已經係個bold statement。

更重要既係，當大家認為公司會龜縮靠老本（現有客戶加價）同收購帶黎既協同效應，以保守既態度達標既時候，管理層話你知佢仲有心有力去衝業績。你望下咁多間上市香港公司，有個務實得黎又要活力既管理層既公司有幾多？唔計HKBN，數埋咪又得友邦、創科、領匯、維他奶呢堆。

如果穿$13，我會加倉，如果領展走勢較好（例如hit到97~98呢d位），我會將領展換碼去HKBN。

題外話，我發現兩種文最容易釣到人黎—第一係講樓，第二係講收息股，所以我今次做標題黨，大大隻字話收息股，如效果理想既話，下次寫AMZN我都照話係收息股，因為如果買收息股就係價值投資，咁家下巴菲特都買AMZN，咁仲唔係收息股？ #reducedformanalysis

但講開又講，我就算買收息股都唔係真係為收息，原理請參考番我早期既blog文，所以我有好多唔派息既持股，亦有好多yield好低既持股。

但yield唔高係咪代表無息收？如以平均買入價計算，申洲我收緊5%，領展4.5%左右，HKBN 7.1%，東江有成9%。

當然亦都好多浮浮沉沉既例子，例如瑞聲同敏實，但個重點係，只要隻野長期有growth又肯派，無論佢分派比率係幾多，yield高定低都好，有著數個陣唔會少左你個份，收息只係理所當然既結果。

持倉短評

整體:

挨打左大半年，終於可以出黎講下野，如以NAV per unit計，組合仍未番到18年頭高位，但因為年中持續入市，weighted average cost下降，整體回報仲有增長。眼高手低係大忌，股市長期上升，平均地入市本來就係不敗之道。

貿易戰搞左場大龍鳳，仲有見有咩實質成果，中國增加向美國入口基本上係鐵膽，兩國經濟更互相依賴，以後就更難開中國拖，因為反全球化而投trump一票既美國人唔知點諗？

個股短評:

港股

騰訊:

之前300蚊以下既價錢，基本上係剩係買wechat、QQ等業務，遊戲業務係免費送比你咁濟。家下好似好多人都識估值，周街都講識DCF，就當阿爺成年都唔比企鵝出新game，我又唔見真係有人會拎個model出黎評估下個影響有幾大。

由於本身已經成手貨，跌個陣冇去加，仍然維持原有倉位。

香港寬頻:
買九倉電訊既M&A終於批左，上周五收市爆升10%，經歷左兩年以本傷人式擴張後（亦都傷左好多股東既心）, 公司終於去到理想既market position，亦都將重心轉番去回饋股東，市面上為數不多以以分派現金流做KPI既上市公司(19-21年年化DSP增長要達到20%)，買少見少，維持倉位。

領展:
唔知點解升到90，但又諗唔到咩理由賣。由於倉位頗高，已經停左個月供。轉左去供恒生。

友邦:

非賣品。增長依然強勁，打入多兩個內地城市具實際意義，相對平保搞埋d大龍鳳，AIA既biz model更加合理，更易見成效。

敏實/耐世特:

業績soso，但又因為消息炒番上黎，之前諗住減auto sector既倉位，結果賣走左表現最好既APTV，柒到核爆.......但而家賣左呢兩隻又唔係好風險，萬一貿易戰有咩進展分分鐘兩三成咁衝上黎，公司本身有競爭優勢，可以睇多陣。

Small-mid cap: 信邦/ 榮威/ 東江

信邦之前平到你唔信，一間有競爭優勢，客戶組合良好，毛利率高，淨現金，cash flow冇問題，又幾肯派息既公司，得6倍PE，我當佢未來5年冇增長都抵買。

榮威—新倉位，全球暖化受惠者，好hea咁DD左下，d product應該都真係存在，balance sheet幾好

東江—依然靠得住

美股:
LULU:

又一strong quarter，依然唔明白點解d yoga pant可以賣到成千蚊一條。

Visa/AMZN/GOOG/MSCI/NVDA等都跟大市升番，冇咩特別。新買入IT   ETF—VGT。

ATVI頹到我都忍唔住要再加碼……branding依然冇問題，間唔中有一年冇咩game出係家常便飯。

債券基金：

筆錢其實有兩部分1)自己錢 2)借稅貸，兩年3%咁上下。

事實上組合YTD已經升左7%有多，已經可以贖回份額，再換張on居居既短年期treasury鎖定利潤，但我覺得個升幅只係逆轉番 2018年係債價上既損失，今年應該仲有上升空間，所以唔搞住

中資美元債依然係首選，但冇咩基金可以就咁買，只有退而求其次買亞洲債券基金。

講開，唔知點解好多人對於比基金管理費好抗拒，事實上係你用平台買直債，分分鐘個spread相比機構投資者買同一隻債券闊300個bp都有可能，已經等於兩年幾管理費……

失蹤人口報告/ 近況

對上一篇blog文已係12月頭，個時話希望之後有時間寫多d野，但搞搞下又失蹤左一個季，所以襯住岩岩好3個月，點都要上黎update下。

新工作都幾忙，唔係話要勁夜先收個種，但office hour內基本上已經用晒D腦力，唔會想做其他野。工作環境係點？Well，基本上所有大公司應有既pros and cons佢一應俱全，特別係衰個方面。

d政治煩到嘔，舊公司做野其他好簡單：就係一心一意諗點做，因為上面好廢，好大程度上得你一個人做（我其實幾enjoy呢種方式）。而係呢度，第一步就係要諗點推比人做……..我間公司同另一間peers既AUM差唔多，客戶組合都係咁上下，但profit只係人地既一半，唔係冇理由。

但好處係，我既job exposure基本上係top of the class，而且人工依然係underpaid，要走既話極為容易，而對我個team黎講，我個位既switching cost唔低（ie同事可唔可以放假，直接取決於有冇我既存在），意味住佢就算唔肯加我人工，我都可以嘗試屈下其他福利（例如屈供我讀master），所以基本上算係the high is worth the pain。

另一方面，呢行其實好透明，你咪以為恃住公司個朵勁就可以出黎打橫行，人地其實咩都知，我黎到呢邊，好多人都識舊檔個個剩係識飲酒個上司，新同事講親佢都冇好說話。同樣地新公司內都d咩都唔識既廢柴（當然亦有好勁好勁好勁既人），壞處係佢會阻住你做野，好處係呢種情況下依然可以get things done既話，其實人地有眼睇得到。

講番投資，呢幾月做既較重要決定有：

1.      終於的起心肝去買債券資產，我諗之前都提好多次，新興市場同亞洲債券既估值異常吸引……我一路都恨買個張KWG 2020，11月發行到而家已經升左5蚊，但囉命陳話係高風險投資，要專業投資者先買得，你又可以點？冇咩點，咪認命每年豪1.25%比基金公司……我選左一隻track record比較好既亞洲債券基金，同埋市面上duration最短既EMD基金。YTD反彈個一波其實好勁，但我覺得個relative value依然係度，如果有門路既話，我會去short DM同EM既spread。我亦預期如果宏觀環境唔係出現斷崖式下跌既話，今年債券資產有機會錄得資本增值(ie賺得多過yield)，而且因為個盤慢慢變大，有番d return distribution比較正常既資產係好事。

2.      樓
其實之前已經講過暫時唔會買樓，因為對我黎講既無用家價值，又無投資價值，但有少少客觀環境既轉變—就係識左女朋友，進展都幾快，開始要諗用家呢部分。

頭都痕埋，我既能力只能用按保買600萬以下既盤，600萬有咩選擇？人地本身住港島，而且兩個人都港島番工，要結既話，冇理由要佢跟我住新界掛。要住市區，呢個budget又好難買得落手。用按保買，你又唔可以租比人然後自己比去租番層市區樓住，問財仔借8/9成買新盤我又淆。除左叫我唔好心頭咁高，或者係直接分手之外，如果大家有d咩良策既話歡迎提供。

Having that said，我唔係話要樓價一定跌，但至少我既財富增長可以outrun到樓價升幅就得（即係唔係暴升），所以天無絕人之路既係好多資產依然有value係度。我亦都係股票組合加入左「樓價因子」，即係買入會令價樓上升既attribution factor，例如蔡金強話如果大陸仆直對港樓某程度上其實係個plus，我同意，所以我亦增持左有相關屬性既投資—例如友邦。

3.       股

手機相關持增全數沽售，雖然2382差唔多算係摸底走，但託賴瑞聲90蚊走到，拉混都算係咁，成個產業鏈都差，無謂鬥氣。舜宇因為個D咩六鏡頭設計而走強，但當時既沽售理由係：Sony同Google機單鏡頭既拍攝能力比好多雙鏡三鏡機仲好，我已經唔肯定多鏡頭係咪一個不可逆既trend。

重倉股入面，ATVI走勢勁弱，$55加注個野仲要輸錢，但目前既價格基本上已反映緊零增長，係信心問題多於基本面問題，因為當年Blizzard North班元老集體離職個野都冇trigger到咁大幅度既下跌，如穿$40會再加，遊戲依然係未來10年最promising既trend，連EA呢d咁垃圾既公司都可以come back，我唔會太過擔心ATVI。

頂住個盤既係領匯、申洲同香港寬頻，領匯同香港寬頻亦係我定義為「樓價因子」既股票之一，好大程度上可以對沖人口變化帶來既樓價升幅，兩間公司亦有above average既管治能力。

QQ、BABA、AMZN、V、敏實呢堆持倉不變，冇係$260水平增持QQ係一大失誤。東江(2283)受貿易戰影響較大，但事件同時趕失左一大班實力較弱既同業，屬先苦後甜。

淨增持MSCI Inc.，如果我要選出10隻未來十年冇得輸既股票，MSCI肯定係其中之一。另外襯住QQ收購Nexon既消息，沽清後者。

由於看好大市表現，買入MSXI AxJ ETF。

增持ITA，無論下一任總統係黎自邊個黨，中美競爭關係只會越黎越明顯，唔打仗都好，飛機大炮一定係越買越多，近期破頂只係因為重倉股波音走強而負碌，但長期投資邏輯依然存在。

以下係牢騷時段

即係咁，我老母50歲，做緊半更partime，我老豆60歲，勞動人士，預期頂多做到65歲，然後兩個人加埋仲係一d儲蓄都冇，一個爛賭，一個亂洗，加埋已經百幾歲人，到底想點？

我今年28，佢地仲係好沉醉於我由畢業到而家，由一個net outflow變成inflow既呢個蜜月期，完全唔知其實係好大獲，當我知道佢地真係仙都唔仙個陣，我係即刻去買多份人壽保險，唔係既話如果我有一日猝死，佢地都唔知點算。

我其實拍左兩個月拖咁上下，佢已經同我d咩龍鳳鐲又盛，講到好興奮。呢事件係我心入面屈左好耐，呢次我真係忍唔住要同佢解釋下情況，講講下佢冇啦啦喊左出黎，我諗佢覺得自己係個包袱，我想講唔係，但又真係講唔出口。

咁當然D野唔係下下可以賴，先唔講天字一號例子誠哥，黃仁龍屋企仲窮添，咪又係可以做到個勁人，以前唔夠努力，可以點？咪唯有而家努力D。

所以我真係唔係要怪咩野，老豆老母係邊個，你冇辦法選，但應該提醒自己結婚生仔完全係個人選擇，冇心/冇能力既話，絕對係禍害下一代。

住係香港，你話咩野最貴？老實講你又唔會冇屋住，又唔會真係餓死人，真正貴既，係快樂同尊嚴，特別係後者。