2017年8月16日 星期三

丘鈦科技(1478)是否估值過高?

前文提及Qtech於近期的強勁升幅,剛好偉哥在其博客上也講到這支股票,我認為其思考方向十分值得參考,因為借題發揮一下。

首先,Qtech目前的定位近似於三年前的舜宇,主力做毛利率較低的鏡頭模組,而舜宇則是透過打入鏡片市場而令其價值鏈大幅上移,如不清楚兩種產品分別的網友,可參考我的舊文

偉哥認為一些券商把丘鈦科技的估值直接對比舜宇的估值,然後得出丘鈦科技估值太低的結論的想法未必合理。

這點我是絕對認同,我看待估值這回事,以利潤為基礎的估值方式來說,就是利潤的質和量。單說質這點,舜宇的整體企業質素取勝,在估值的基礎上不能同日而語。但另一方面,這卻不意味兩者的估值在進行合適的調整後也沒有比較基礎,尤其當估值是至少兩個參數的結合時,事情就不是那麼簡單。

像偉哥提到,如以SOTP的方法作估值,舜宇的目標價來自35x手機鏡頭業務,50x車載鏡頭業務,而模組業務只有15x,而Qtech的模組和指紋部件業務均屬毛利率較低的工序,其歷史和18年預測PE分別達79x和17~22x,考慮到舜宇的業務更成熟,是否代表Qtech股價已超越合理值?

那你就得回答一個問題,如果素質較差者展現出強勁勢頭,能否在估值上超越同儕?

Qtech和舜宇的情況正是如此,如仔細閱讀出貨量公佈,不難發現舜宇的模組業務在放緩(雖說出貨量指引也有20~25%增長),一方面是公司專注於高增值業務的發展,釋放出模組市場的份額(正如大立光專攻最高級別的鏡頭產品,才讓舜宇奪得市場份額),另一方面舜宇作為模組界的其中一名老大哥,一向都在做最高價值的產品,即使在雙鏡頭業務的加持下,因於期產品的規格早已屬市場頂端,增值能力有限。

而Qtech呢?在1H2016,該公司的模組產品組合中1300萬像鏡頭只佔14%,在最近的1H2017已大幅躍升至43.5%,因此其綜合毛利率由9.3%大幅上升至12.1%,跟大立光的50%以上和舜宇的近20%比起來,其絕對值自然不起眼,但在增幅百份比上來說就不得了,所以在這衍生的命題是,你更重視公司目前在價值鏈上的位置,還是其未來的走勢?如你相信股價代表的是期望值,那答案必然是後者。

此外,公司在result meeting上表示已打進中國一哥華為的供應鏈,意味著其產品組合有著進一步的改善空間。當然這些事情不一定實現,像我在通達的投資上也食屎了,然而如果以此正面的假設為估值基礎上,Qtech業務的質和量均有著比舜宇同類業務更強的增長,因此我不認為前者的估值已超越合理基礎。

另一方面,是否毛利率越低的東西就代表業務的門檻越低,越容易被取代,所以Qtech的利潤基礎並不穩固

第一,以模組市場為例,如果這的確是事實的話,那麼要腳抖的也是歐菲光等領導者,而不是Qtech這後來居上的參與者。

第二,以汽車零部件為例,做系統的耐世特的毛利率只有18%不到,但做飾條的敏實卻高達30%以上,是否代表後者門檻更高?事實是動力輔助系統的市場集中度遠高於內飾件行業。

由此可見,縱使毛利率上升在99%的情況下都是好事,但低毛利率本身卻不代表業務不具競爭力,重點在於你的毛利率能否超越同儕。

7 則留言:

  1. 呢個行業完全沒有研究, 所以不能置評. 但qtech若果毛利率可以如本文所說, 保持這快速增長, 即使本身產品價值比較低, 由於在毛利率極低的基數起步, 這個超級增長率可以保持的話, 預期PE在17-22, 絕對不過分

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    1. joseph兄:
      上半年超額完成, 就要睇公司係咪可以保持水準了

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    1. 散戶兄:
      一d都唔出奇, 根據路邊社消息, 其實舜宇殺上黎之前, 經歷過一段中外資金搶定價權既過程, 中間自然有莊家活動, 但重點係呢類股市活動對公司基本面無任何影響

      因此我認為, 既然確認qtech有基本面, 估值並唔過火, 無謂因為d都唔知真定假既短線炒作而卻步

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    2. 很多股票都有莊,甚難避免

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  3. 我也在通達食了屎呢,哈哈

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