2018年1月2日 星期二

拾遺:2017年選股檢討 —互聯網/汽車股篇

上一篇展望文章,概括地描述了筆者對來年投資機會的宏觀看法,這次則詳細地分析我在去年選股策略績效。

以行業來看的話,2017年的三大重倉,分別是互聯網(包括遊戲業)、手機供應鏈和汽車業。

TMT板塊方面,科網分類是中規中舉(我指的是相對分類本身的回報,相對大市的話自然是大勝利),在QQ和BABA已佔下MSCI中國30%的權重,而兩家公司均交出極高的回報下,一般投資者難以大市值科網股中跑贏。

另外筆者也錯失掉板塊中的真。超級回報王:科網教育股。我一向認為教育有如半個公用行業,政府不太可能容許暴利級的盈利,因此個別股份例如好未來(TAL),我是眼甘甘看著他升了5倍。但最近和分析師朋友詳談後,開始相信公司所提供的的確是傳統教育模型提供不到的增值服務,收費對學生和家長也是在能負擔的範圍內,於是在年底RYB件事拖累整個教育板塊後出手。

而在美股TMT方面也是跑輸,相對大市,我持有的GOOG過多,AMZN買得太少,FB早已在年頭沽清,Neflix還可以,AAPL則是原來沒有從來都沒有。AAPL尚可以供應鏈上的exposure取代,然而FAG三員的持倉策略在年內的表現不人意。

筆者錯估了FB的商業模型,用戶增速差於預期這點基本上我是對的,但問題是即使在這情況下,只要公司能挖掘更高的ARPU就能支撐目前並不高昂的估值(實際上PE已經低得可以視為半隻價值股了);GOOG在AI上的優勢仍未帶來實際的利潤,但我認為並不需要等太久,因此這個落後是可以接受的,AlphaGo積極攻略電競遊戲Starcarft2,如能成功挑戰職業選手,我認為其關鍵性遠比奪下圍棋冠軍大10倍不止;而AMZN則是來年善價買入的首選目標,在年中閱讀過數篇深度報告之後,認為公司的涉足之處,勢力範圍遠比我相像中廣得多。而Nividia則是升得夠多,買不得夠,但我對此並不介懷,因為對於不確定性較高的技術,我偏向於「應用」而非「供應」中尋找exposure,例子是受益於AI科技的公司如海康威視,Visa和上述的TAL。

至於遊戲類方面,除了年中把部分QQ換馬成網易這個分散化的決策,基本上所有的決定都是賺錢的,是為表現最好的板塊。重倉股ATVI在9月後基本上無進帳,但全年仍錄得8成回報,來年的催化劑包括in-game廣告的收入和新的overwatch電競聯盟的發展,由於公司仍未釋出訊號,市場處於觀望態度,然而對於ATVI在user engagement的經營,我始終抱有極大的信心,因此願意給予時間。

另外遠離EA是正確的選擇,像郭嘉分析孫策的作風,認為這個愛出風頭的人遲早出事,我也認為EA這種消費玩家忠誠度的公司早遲會受到反撲,要不是蘋果公司在12月殺了出來,EA定必當選2017年TMT界第一公關災難。

而在中國遊戲業方面,YY是最成功的一筆投資,我算是比市場更早察覺到手機遊戲對直播業的巨大正面影響(這是地方智慧,歐美平台如twitch目前仍是被電腦遊戲所主導);而網易在12月的逆襲讓筆者收回之前的失地。

此外Ncsoft也是我非常看好的公司,當年《天堂》的玩家現在全都是有消費能力的成年人,如《Lineage M》有足夠的號召力,潛力非同小可,可惜礙於無買賣韓股的門路而未能部署。

但總括而言,在分析的準繩度上,我在這板塊上算是做得比較好,這是我自認為能憑個人分析力而戰勝大市的板塊,如能以更長的track record(例如兩年)證明這不是運氣所致,長期來說我會考慮加大在這方面的投資力度(例如50%以上的持倉)。

另外你可能發現,筆者不沾手主機平台公司如Sony和任天堂,不是說我不看好console的發展,事實上我認為switch的增長仍有亮點,Sony的主機和遊戲開發部分(例如Fate/Grand Order)都做得非常好,但我在這主機銷售這方面的分析並無優勢,因此未來也不打算涉足。

而在汽車方面,今年所有中國汽車類股票,包括OEM、分銷商和零部件供應商均錄得顯著升幅。其中OEM吉利成為2017股王之一,分銷商如中升、永達均錄得數以兩倍計的升幅,而筆者只部署了當中最弱的零部件板塊。

如之前的博文中提到,中國汽車銷量在年內低單位數增長,換言之無論是OEM還是分銷商,其主要增長來自市佔率的上升而不是整體需求,贏家如吉利、廣汽、華晨等侵蝕食輸家們的份額。今年的中國車市仍是以SUV為最大亮點,但別忘了今年輸家之一的長汽以往亦是以SUV見稱,誰知道下年又是怎樣的光景?可見車款推陳出新對於個別公司業績的重大影響。在Lynk正式上市並受到消費者追棒後,筆者曾考慮跟進吉利,但考慮到這類股票對於投資者的追蹤力度和消費者的了解有極高的要求,這兩個致勝條件均是筆者不俱備的,因此還是決定保持觀望。

而在零部件公司上的部署,買的是汽車電子化和互聯網化的大方向,這是目前最有希望的物聯網

時至今日,手機鏡頭公司仍錄得可觀增長,其科技也一直在進步,但增長背後的關鍵性,跟十多年前鏡頭公司首次從手機公司獲得訂單那一刻不可同日耳語,而今天我們也許能在汽車身上找到類似的投資機會。

Mobileye是本年最得意也是最心痛的一筆投資。在該公司被Intel收購後,市場上再也找不到更佳的汽車互聯網化投資部署(另一選擇NXP也被高通收購,要是歐盟能擋下這筆買賣,我會非常開心)。筆者於是退而其求次地投資在tier 1供應商Delphi,期內公司把高新業務分拆為新公司Aptiv,資產內容更合我意,然而公司體積龐大,而且增長預期不高,某程度上拖低了年內回報。

而在零部件界的另一大主題:電池亦是大豐收。如比亞迪、A股/台股數家鋰業公司,通吃5G和電池椿概念的中興通訊等都錄得不錯的回報。由於功課做得不夠,對這供應鏈的理解極淺,不足以用作投資,因此只有在立訊精密中獲取無線電技術的間接exposure。但最近國內新能源車補貼標準的確立,比亞迪預期於2018供應電池給第三方,電池龍頭公司CATL上市等消息將令該市場的發展有更明確的方向,這將是筆者在Q1 2018的主力研究對象。有趣的是筆者年中一直把相關的報告轉發給親友,自己卻不怎看這一塊,錯失先機算是自己活該。

另一方面,與輕量化和智能化相關的公司前景相對穩定。特朗普在國際貿易上的鎖國政策尚未上台已胎死腹中,反全球化的勢力依然存在,但不足以推倒現在的供應模式。因為如要把目前的國際供應網路推倒重來,想必令廠家投入更大資源在自動化中,到頭來未必令本地勞工受益。在這前題下,國內做得較好的廠商同時俱備成本和技術優勢,例如連Mini也打算把部分生產線移至中國,廠商份額的上升是大概率的事情。

除了一直持有的敏實和耐世特外,筆者也在年中小注買入電鍍加工商信邦控股(1571),其價值移上鏈的幅度暫不如敏實般亮麗,加上電鍍業是污染問題的重災區,經營風險較高,但另一方面也可以看成隨著環保法規的提升,新供應將越來越少,提高公司議價能力。筆者相信其優良的客戶組合、增產計畫和產能利用率的自然提升仍能提供較高確定性的增長,估值並不高昂。我對於track record三年以下的半新股有一定戒心,但就目前的因素來看,該股如能交出滿意的17年業績,將俱有加注的空間。

而手機供應鏈的投資檢討可獨立成章,為免篇幅過長悶死大家,將另文進行。概括而言,筆者在該板塊的分析上算是做得比較差,有些基礎的邏輯想得不太透徹,以致錯失良機,埋單回報仍見得下人,純屬幸運。

但也許最重要的是,不論成敗,研究這些公司和行業的過程本身已經相當過癮。

12 則留言:

  1. Tam兄真係好熟這三個行業,我短暫持有暴雪後都放棄了,不是玩家真的捉摸不了行業發展。

    認同分析的樂趣,祝新一年再賺多D

    回覆刪除
    回覆
    1. 好有同感,唔打開機信念唔夠,一不小心暴雪就給震走了。

      刪除
    2. 近月股價都無升幾多,現時不收集還等何時?震走了也可以再入返。

      刪除
    3. 所以conviction好緊要阿, 搞清楚合適的戰場, 已贏了8成

      刪除
  2. 謝謝分享, 二當家唔熟呢幾個行業, 留名學野。

    回覆刪除
    回覆
    1. 哈哈, 你都見到其實我睇得唔準, 小心比我陰左

      刪除
  3. 厲害厲害。做足功課亦交足功課,一定要支持。

    回覆刪除
  4. 內地教育股會否考慮BEDU依類地產+學校模式概念?

    回覆刪除
    回覆
    1. 1. 我對傳統學校公司仍有一定懷疑, 事實上國內係有法例限制私立學既利潤, 但中間有灰色地帶而政府並無嚴格執行, 但你唔知幾時會發顛

      2. TAL我其實當係TMT而唔係教育股咁買

      所以暫時應該唔會考慮BEDU

      刪除
  5. Thank a lots for this good post. I have comments on Xinpoint (1571.HK): 1. Foreign currency (USBCNY) risk and 2. the raw material cost. These two factors has been getting worse since mid-2017.

    回覆刪除
    回覆
    1. thx for dropping by.

      commodity price and fx go up and down. ie cotton and aluminum price sharply rose for the last year, but didn't really do much to shenzhou and minth's robust growth

      the question is how well can you shift the cost to the downstream. i think minth does the best with the promising margin expansion, so it remains my top pick
      for xinpoint, i believe the demand-supply is favorable to the company. so i think the higher material cost is manageable (but with less conviction)

      刪除