2018年7月16日 星期一

從小米上市,看江河日下的港股


從企業價值來說,我對小米作為一家公司的觀點,也許會比市場上更樂觀一點。小米從手機出發,但實際上劍指的是物聯網,現已算是成功繞過稱霸手機互聯網市場的騰訊,開闢一個獨立於騰訊系的生態圈,當語音識別、人工智能、網絡速成等軟硬件更加成熟時,其潛在應用和貨幣化的價值可以超乎想像。

但作為一隻股票,對於這「小米-W」我卻不敢恭維。在716日,國內兩大交易所禁止小米納入港股通可買賣股份名單,本來CDR的計劃不包括同股不同權的架構,這是市場所預期的,但拒絕小米入港股通卻令市場跌眼鏡,更令我哭笑不得的是交易所提出的理由:內地投資者對不同投票權架構的公司缺乏了解。

難道香港投資者就看得懂什麼是同股不同權?還是監管機構根本不care?

事實上不care的人很多,我的朋友甚至說,買小米就是信雷布斯,要是他沒有超過50%的表決權,他反而覺得失去了意義。

唉,買騰訊何嘗不是信馬化騰,以前買果蘋何嘗不也是信教主,如單以持股考慮,這兩人在自己的公司根本話不了事,但這有阻礙他們帶領公司走向正確的方向,創造價值嗎?相反地,合理的持股和決策架構,促進公司改善企業管治,令估值得以提升,今天鬼佬也愛買騰訊,一來前景的確是好,但更重要的是,騰訊的管治質素,讓鬼佬們幾乎可以用買美國藍籌股的心態去對待這一支股票,不用怕被中國市場的潛規則坑到。

MSCI斬截釘鐵地說小米不會納入旗下任何指數,有趣的是美股也有同股不同權,例如大家都熟識的Google,但這無礙於相關公司納入主要股票指數。我認為這與美國法律對於小股東較強的保障(特別是集體訴訟制度)不無關係,在美國的同股不同權股份,也許比香港的同股同權公司提供更高的少數權益保障,香港在這方面完全跟不上,更重要的是似乎我們根本無意跟上,因為我們正在反其道而行,漸漸地把這個準成熟市場改造成一個龐大的pink sheet市場。

上市交易所作為企業進行股權融資第一場所的地位,很大程度上已被一級市場的私募投資所取代,Umber、螞蟻金服、美團等案例說明,私募股權已經可以支援千億美元級別公司的融資行為,上市某程度上只是為了私募投資者提供退出投資的渠道。私募只開放給專業投資者,而上市證券是開放給散戶的,兩者規格自然有所不同,對於那些不符合上市要求的公司,交易所應密切把關,叫他們滾回私募市場,然而要向股東交數的港交所,採取的卻是一種符合短期利益,卻破壞長期價值的道路。在這一場交易所與公司的困徒困境中,很遺憾地香港選擇成為叛徒,而對港股投資者來說,即使你不直接投資在這些W公司,也不見得能獨善單身。

制度決定行為,如當年騰訊以同股不同權的模式上市,也許馬化騰就會拿著絕對的表決權作威作福,那時候我們看見的騰訊不會是現在這個模樣。正如文章開首所說,以小米作為公司的價值,我不敢說我一定會買單,但至少一定會多加留意,但就因為同股不同權的架構,令很多機構投資者敬至遠之,也不利於企業改善企業管治。如果越來越多公司走精面,那就代表有越來越多本來底子不錯的公司變得不具投資價值,這不是破壞價值是什麼?也正因為如此,即使廣大投資者沒有投資在這些W類別股份,事實上我們都受到隱性的影響。

08金融海嘯後,大量中國企業透過借殼的方式在美國發行ADR,當中有為數不少均是造假數,而當時的美國法律制度也無力控告欺詐投資者的中國老細,事件也明顯地影響正正經經做生意的ADR,令其估值長期受到歧視,當中有不少意興闌珊地(例如奇虎360、盛大)選擇退市。要是同樣的事情以不同的方式呈現在港股市場,我絕不會感到奇怪。

更要命的是,連A股市場也對投資者保護重視,深/上兩交易所對於上市公司發出的query之多,是港股無法比擬的。目前港股的比較優勢,只在於資金的accessibility,假以時日當國內金融市場也開放起來,港股能吸接納的,只有那些別人都不要,或決心不想走正常路的公司。

二三十年前,從深圳望向香港,看見的是憧憬,國內投資者眼中的港股市場也當如此,當年A股是個拿命來拼的「價值」投資場所,港股卻是一般人也可以獲利的較成熟市場,但在二十年後,兩者的定位可能會完全倒轉。同樣道理,港交所作為一家上市公司,是否真的具備坊間所說的「壟斷價值」?

在此我也必需再次強調,如果投資者想了解一個正常的資本市場如何運作的話,那麼你必需放下地域偏見,去看看美股市場,要我形容兩者差距的話,就是十個杯內有六個波和三個波的差別。

10 則留言:

  1. Cannot agree more!
    Hkex is always putting small investor at lowest places:
    1. Hk stock odd lot need to sell at discounts.. while china can buy full lot ,fill at odd lot , sell at odd lot without discount..

    2. Hkex allow the ipo company to freeze large amount of money to earn interest for 1week, this is completely unacceptable..while usa only deduct money on the date before listing..

    3. Small investor when placing ipo order cannot specfy the limit price while institution investor can...this is completely unfair..


    4. Every time there is large ipo, there must have news saying SOROS may buy the ipo, but it always a fake news, no police is following up to chase such fake news...

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    1. 港交所係上市公司要交數, 都叫做情有可願, 然而呢個政府堅係唔知想點

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  2. 港交所好的不學,卻去學壞的。高層為自己眼前利益,置股民不顧,殘害香港金融價值,是自毁長城,真是可恨。
    連堂堂財政司長,也親自為新個股站台,更是荒謬卑鄙,奴才狗官連小丑也不如,怎不令人髮指。

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    1. 佢地仲要行出黎講到好似為香港人贏左單good deal個下先激死人

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  3. 小弟的畢業論文正係寫VIE, WVR and MI protection (同股不同權以及小股東的保障)
    寫完更令小子相信, 長HOLD不宜
    有一篇論文係講ALIBABA的VOTING RIGHTS 有幾咁覆雜同埋係沖住小股東而來......
    ANYWAY, 香港市場都係賭錢啫, 買馬有無人睇係咩種? 睇賠率好過啦....

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    1. 巴菲特成日強調佢之所以成功, 係因為有美國健身既資本市場制度
      但好多人都選擇性失明

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  4. 點睇私募投資?遲點會唔會再進一步好的投資項目減少? 依家好多都做到好大規模先申請IPO 只知中國好多呢類公司 唔知美國是否都是一樣?

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    1. 當然私募市場e家熱度高, 亦難免有炒賣既感覺 (特別係中國TMT股)
      但從成個投資制度黎講, 私募投資者明顯要比二手市場合理得多

      無好公司上市呢樣野我好耐之前已經講過, 要比喻就係微軟GOOGLE同FACEOOK上市既分別, 微軟個種上市timing已經唔會存在, 好似Google上市既timing會越黎越少, 剩低既只有FB咁, 炒到大大隻先拎上黎, 唔係話一定冇得賺, 但未入場個籌碼上已經輸左比人

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  5. yes, nowadays IPO becomes an exit point for private fund and early investors. compare with IPO before 2008, most has room for investor to participate the company development after IPO. After 2008, the so called unicorn are serious highly priced and leaving no upside for IPO investor. That is why most of the "new economy stock" are all tanked.

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    1. 高估值cap水怪入面都有分質地好同壞
      有潛力個班,虎牙拼多多,QQ音樂個類黎走晒去美國, d咩好醫生個堆野就留晒比香港投資者

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